先看一下平安的利润变动情况：

 

前三季度中国平安(SH601318)归母营运利润增9.2%（第三季度单季同增7.3%）。但我想大家关心的肯定不是营运利润这点，而是前三季度归母净利润下滑20.8%（比二季度的15.55%再次下滑）。

 

下面我就先解答这点，当做开胃菜。

 

（2020年平安三季报）

 

（2021年平安三季报）

 

乡亲们即使再看不懂平安的分项归母，我上面用红框圈出来的部分应该也肉眼可见。仅此三项减值就影响了归母净利润多达335亿，而平安前三季度归母利润为816亿，影响之大可见一斑。

 

其中短期投资波动的186亿中，有148亿都来源于华夏幸福的减值，由于本季平安没有再次计提华夏幸福的减值，料后续无大规模增加的风险。

 

折现率变动影响99.49亿，比去年同期多了43亿左右。是因为平安受会计准备金波动影响（即：市场利率上行，准备金折现率上升，公司减提准备金，利润上升；反之市场利率下行，公司增提准备金，利润下降）。

 

（这点大家可参考平安去年年报部分内容）

 

三季度因“降准”影响，10年期国债利率最低破2.8%。

 

现因美联储Taper预期， “十一”后，10年期国债利率快速上攻至3%附近，料准备金影响四季度会有明显好转。

 

最后就是科技业务87.92亿这个减值，去年是没有的。

 

主要是集团持有陆金所可转债的影响， 中报的时候平安就已经计提了35.92亿的减值。

 

三季度在陆金所股价下跌幅度并不大的情况下平安继续大额计提可转债减值，个人认为主要是考虑到明年即将落地的“偿二代二期”，预先进行了“利润平滑”所致。

 

下面我们进入三季报解读正题！

 

一、保险。

 

（一）寿险。

 

1.人力数据。

 

平安人力从中报的87.77万极速下滑到三季报的70.6万。

 

2.新业务价值率。

 

寿险新业务价值率小幅下滑至30.7%。

 

很多人看了平安的财报，会过度纠结于寿险新业务价值下滑这点。其实平安公布9月份保费的时候已经恢复公布寿险新业务收入，所以此“利空”是明牌的非利空。

 

而三季度环比二季度，在保代人数大降17万的情况下，寿险新业务保费居然实现了不可思议的上涨（一季度有开门红因素不可类比）。

 

看到这里大家肯定已经意识到，平安的人效出现了大幅度的提升。其中除了少量寿险新定义的影响外，绝大多数还是平安“优才”战略已经见效的提振。

 

另外在三季度人力脱落快于二季度的情况下，续期保费减少的金额却要大幅小于二季度。即使三季报历来不公示退保率，但从这点可见，退保对续期保费的影响已经大幅减弱。

 

保费是“量”，新业务价值率是“质”，很多乡亲也问了NBV继续下滑说明了什么。

 

我认为，环比下滑0.5%个点属于正常情况，毕竟平安新招的优才（保代），过了前三个月的期限（此期间对接老客户）后，推保险产品需要一个由浅入深的过程，上来就推一些高价值率的重疾也不现实，同时这也正说明了平安的优才正在对原先的“观察队伍”加速替换。

 

最后一点就是四季度“开门红”产品的预期，本身对三季度高价值率保单的销售形成分流。

 

我认为，NBV到这里已基本可以确认是低点区间。

 

（二）健康险。

 

2015年，平安养老险率先在深圳开创惠民保类保险产品——“深圳市重特大疾病补充医疗险”，敢这么做当然不会自己砸了自己的饭碗（惠民保与平安平台健康险相比，免赔额度高，不承诺续保、保障覆盖面低）。

 

不久前，银保监会主席郭树清在金融街论坛中强调“我国保费规模已是世界第二，但保险密度和保险深度仍须提高，险种的针对性和多样性不够”。

 

之前很多投资者觉得，平安2018年四季度就开启寿险改革了，距今约3年的时间，当年友邦改革的总时长也才3年而已，是不是平安改革没有效率呢？

 

实际上几大寿险公司改革慢于预期的主要症结就在于国内保险深度较低（大幅低于友邦改革时香港的寿险密度），民众认可度尚未形成合力。

 

官方参与的“惠民保”公信力较强，先以这种方式（短期健康险）提升健康险深度，再利用产品和服务的优势为客户加保，逐渐提升密度，是符合监管规定以客户为中心的良性循环。

 

当下国内已经有27个省区的100多个城市出台了“惠民保”产品，投保人群高达7000万。其中的40多个城市已经开通了医保个人账户的支付功能，较好地引入了个人账户的“沉睡资金”。

 

截至2021年10月，平安医保科技在全国医保信息化标准化建设中，成功中标25个省级平台系统承建项目，并助力山东、云南、青海、海南、广东、贵州、新疆、西藏、安徽、黑龙江、陕西等20个省级平台项目顺利上线。

 

互联网医院医保+商保打通/报销，切实为客户提供省心、省时的服务。

 

平安好医生(01833)自有医师、医疗科技数量、注册人数/问诊数、保险+服务、打通绿色通道医院等在同业中均占优。

 

年内平安在与同行的竞争中笑到了最后，顺利重组北大方正，接手了国内稀缺的线下医疗资源。

 

有人说国内的医保体系和美国不同，跑出像联合健康一样的加速度存疑。

 

但不可忽视的是平安同样有着联合健康无法企及的庞大客户群。

 

近期平安健康再度深化To B战略

 

在平安健康率先上线保险专栏（绝大多数健康险可实现线上报销）的先发优势下，后续对公保费端有望实现快速正增长。

 

还有就是近期《关于进一步丰富人身保险产品供给的指导意见》提出：要加快满足70岁及以上高龄老年人、儿童先天疾病、新业态从业人员的保障需求。未来在政策引导下，这几类人群的健康险保费或有显著增长。

 

（三）养老险。

 

被写入“十四五”规划的养老保险“第三支柱”（即商业养老险）近期消息不断。

 

首先监管层批准工银理财在武汉和成都、建信理财和招银理财在深圳、光大理财在青岛开展养老理财产品试点，而试点的具体时间监管层也敲定在本月底或者下个月。

 

其次，以银行为主体的合营公司—国民养老保险公司获批。“国民养老”从8月18日公告拟设立到9月2日获批筹建，仅用了12个工作日，行政时间的大幅缩短一定程度也反映了养老保险“第三支柱”顶层设计有望加快。

 

“七普”数据显示，65岁以上老年人占总人口的比例上升至13.5%， 2020全国老年人口抚养比为19.7%，比2010年提高7.8个百分点。照此推算，2050年将出现1.2个年轻人赡养1名老人的情况，单纯依靠“养儿防老”负担有所加重。

 

中期高层有望通过“抵税”等多元化的激励措施，以实现第三支柱政策的普惠性和广覆盖。

 

（四）财产险。

 

截至今年7月末，由于车险降费影响，全国车辆平均所缴保费2774元，较改革前降低21%。

 

平安车险前三季度保费收入仅下滑7.9%，好于全国平均水平。

 

虽然三季度有河南暴雨影响，平安车险因此赔款超34亿，带动产险综合成本率从中报的95.9%上升到了现在的97.3%。但这个数字依旧低于去年同期的99.1%和年中全国产险企业99.88%的综合成本率。

 

很多人说国庆期间山西再度暴雨，对比报案数量就知道（截止10月10日平安共接到车险、财产险报案2159笔，河南当时接收到5万+的保险数据）不能同日而语。

 

新能源汽车专属险、社会关注的“巨灾险”后续也有望助力财产险收入提升。

 

乡亲们值得注意的是，车险降费始于去年9月份，到了今年9月份，车险同比收入数据已利空出尽。10月份后车险收入同比降幅有望快速缩窄。

 

（五）团体险。

 

平安三季度新推出 “契约保全直连”服务，使得团险保单与人事数据实现即时自动匹配，实现了免申请、免清单、免盖章、免人工的全流程作业，让HR们能站在智能的系统和平台背后运筹帷幄，解放一部分事务性的工作，将重心放在公司的人才管理上。

 

对公保费数据已给出了正面的回应。

 

二、银行。

 

三季度，平安银行经营稳健、信用减值下降，利润同比大幅增加。

 

后续在疫情恢复常态化后，料坏账不会继续增加。同时公司拨备率来到历史高位，资产质量同样快速提升，中期将迎来银行业利润释放的“窗口期”。

 

资管方面，平安银行在业内首推“零费率”产品，在费率端和互联网渠道拉平。并成立“新银保”渠道，后续在零售业务利润构成、中间业务利润的释放等方面埋下了伏笔。

 

其中对公业务亮点显著，不良率降到历史最低水平。

 

乡亲们在最上面平安分项归母利润的图表中可见，在寿险利润同比减少，减值数额同比大幅增加的情况下，银行利润的释放也起到了“东方不亮西方亮”的作用，这也是平安综合金融战略的优势所在。

 

三、投资方面。

 

（一）地产重要事件靴子落地。

 

乡亲们最为关心的华夏幸福也与9月30日公布了初步拟定的2192亿债务重组计划。

 

在后续可持续发展方面，公司经过资产及业务重组后，将保留孔雀城住宅业务、部分产业新城业务、物业管理业务及其他业务（如果顺利按照方案执行，华夏幸福依旧保留了原有的业务架构中的全部业务）。

 

众所周知，华夏幸福540亿风险敞口中180亿为股权投资，360亿为债权投资。

 

平安于2018年7月，2019年1月，分两批耗资179.7亿元，获得了华夏幸福7.53亿股，平均成本23.86元/股。如果以华夏幸福今日收盘价3.7元计算，跌幅为84.5%。

 

从上图可见平安已经计提144亿（即80%的股权投资）减值。

 

债权方面则更为乐观。从华夏幸福“不逃废债”的立场以及相对完善的债务重组方案看，平安已计提的215亿元债权减值已非常充分。

 

（二）平安不投“赛道股”是由于多个硬性约束条件。

 

至于很多人吐槽的平安不投资一些所谓的“赛道股”，是因为险资投资除了要满足内涵投资回报假设之外（当下为5%），还要满足财务准则的约束（I9），精算偿付能力的约束，甚至是资产可变现的能力等等，并不单纯像大多数人想的买个长牛股放在那里就万事大吉了。

 

（三）平安不动产投资战略转型。

 

自去年鲁贵卿加盟平安以来，平安在地产领域的投资风格出现了明显的变化。如去年9月平安资管终止定增入股招商蛇口，开始增加收租性写字楼、公租房、长租公寓、物流、数据中心的投资以及政策支持的ESG绿色基建类投资。

 

在绿色投资规模和绿色贷款余额方面，平安的计划为每年增速20%，绿色保险保费每年增速70%。

 

目前，平安在新经济领域的投资已达7000亿元，只不过这些投资没有公示在明面上，很多人选择性的忽略了。

 

四、平安“雁阵”继续壮大。

 

在企业传承的时候往往有“家族传承”（如碧桂园、娃哈哈）、“管理人交接”（如阿里、拼多多、京东）、轮值CEO模式（如华为）、联席CEO模式（如平安、高盛、花旗），现在更多的如三星、国内的紫光、复星等企业也开始采用联席CEO模式。

 

这个模式的好处除了提升管理效率外，就是不会因为“一个人”的退休/离开，导致大块业务的搁置！

 

虽然此前乡亲们对平安李、任等离任颇感惋惜，但平安强大的一点就在于其引进人才的能力，不断丰富自己的“雁阵”。

 

如今年浦发银行北京原行长刘显峰加盟平安银行主管信用卡、消金业务；

 

友邦尖兵方志男成为平安银行行长特别助理兼银保新私行业务执行官；

 

鲁贵卿成为平安不动产董事长，弘阳总裁蒋达强加盟平安不动产任总经理

 

五、关于平安后续走势看法。

 

我在保费、渠道、投资均边际改善，中国平安将开启中线反弹一文中提到“中线确定性的反弹时机已到”！

 

主要是因为：

 

（一）负债端保费收入环比企稳，已不再下滑。

 

从全年累计保费同比数据来看，占比最大的寿险收入下降比例逐月缩窄；

 

第二大的财产险也已经企稳；养老险方面平安有牌照优势，预计后续在“第三支柱”等抵税政策支持下迎来爆发；健康险是平安生态优势环节，常年增速高于行业平均水平。

 

在年初发布《互联网保险监管办法》后， 银保监会再次公布《关于进一步规范保险机构互联网人身保险业务有关事项的通知》，抑制互联网保险过度“诱导消费”的行为，对传统险企构成边际利好。

 

（二）渠道改革进展加速。

 

1.一周前，平安开启“优才季”，放宽原优才年龄限制为45岁（原为25-35岁）；

 

2.大幅提升优才现金激励的项目、金额及补贴时间；

 

3.对应“孤儿单”的“社区网格化渠道”，立足大财富管理的“新银保”渠道，顺应灵活用工的产险临时保代等新渠道雏形已现（其中“新银保”渠道由前友邦“卓越代理人”的实践者—方志男主抓）。

 

料在多渠道改革均加速情况下，四季度传统保代（优才）将加速流入稳定人力基本盘。

 

（三）资产端地产利空出尽，债券收益率改善。

 

高层发声要“保证刚需”、“保证地产企业合理性融资需求”、“行业风险可控”，且银行9月房贷利率有所下降，期盼已久的行业政策边际改善终于到来。

 

华夏幸福化债方案出炉，超出预期，且平安对其他房企均无风险敞口，不动产已利空出尽。

 

虽然险企们对房地产投资比例都较小（如平安整个不动产关联的投资是1855亿，在3.8万亿的投资总规模里占比约4.8%），但之前险企们均因此遭遇“情绪杀”，目前平安的反弹是之前“隐形地王”错杀的修复。

 

而10年期国债利率站稳3%关口，对于险企极为有利（参照上文，新配置资产和准备金均有利）。

 

（四）偿二代二期的心理影响。

 

偿二代对投资者的心理压力主要在于“偿付能力”、“风险穿透”两方面，平安在核心偿付能力方面无忧。

 

另外值得注意的是，在去年监管层上调权益资产可投资比例至总资产45%后，今年一季度险企证券投资基金10857.19亿元，占比4.83%；股票17831.72亿元，占比7.93%，两者仅占比12.76%。

 

或也与明年“偿二代二期”落地，股票类投资风险因子有所上调，资本消耗增加有关，各险企为此流出了充足的“安全垫”所致。

 

（五）海外Taper甚至是后续加息的影响。

 

由于美联储非常有可能于下月开启Taper模式，叠加全球商品输出国已经开启“防御式”加息，全球流动性的拐点已经到来。

 

除了我上述所说实际利率抬升对平安的影响之外，现三季报已经接近尾声，多数公司业绩环比中报有所下降，也符合GDP环比下行的趋势。未来中期，流动性趋弱对估值较高且盈利能力转弱的公司会带来较大影响。个人认为像平安等受益于实际利率抬升的蓝筹公司风格会逐渐占优。

 

还有乡亲问“年金险被暂停一年”云云，实际上是企业年金的托管业务。

 

和分项保费中的“年金”一栏不是一回事，托管业务占平安净利润极低，可忽略不计。

 

【总结】：资产端全面改善，负债端已然企稳，产品端服务加码“省心、省时、省钱”，计提项为一次性利空，且平安已陆续为明年到来的“偿二代二期”储备粮草，后续股价走出“底部震荡抬升”的概率较大。

 

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